期貨日報

　　春節過后，合成橡膠、天然橡膠和20號膠期貨價格聯袂振蕩上行。分析人士表示，本輪上漲主要受國際輪胎廠補庫需求、國內供應緊縮預期走強推動。在東南亞產膠國低產季到來、供應預期回落，輪胎銷量回暖支撐下，橡膠價格有望保持強勢，后市重點關注主產區天氣情況與終端需求復蘇進度。

　　合成橡膠短期高位振蕩

　　方正

　　近期，合成橡膠期貨價格調整后振蕩上漲，主要受上游丁二烯價格持續上行帶動。1月國內社融數據超預期提升經濟復蘇信心，美歐央行推遲降息時間或繼續對需求產生壓制，拖累其經濟增長。從供需面看，當前上游丁二烯價格繼續上漲，合成橡膠加工利潤由正轉負并逐步擴大，節后下游需求出現明顯恢復，但采購仍相對謹慎，目前合成橡膠庫存較往年同期處于相對高位。

　　國內宏觀環境向好

　　國內方面，2月9日，央行公布的數據顯示，1月新增信貸與社融數據均創歷史同期新高。其中，1月份人民幣貸款增加4.92萬億元，同比多增162億元；社融規模增量為6.5萬億元，比上年同期多5061億元。1月新增信貸結構出現了明顯改善，一是表內票據收縮9733億元，是近10年同期最低水平；二是居民貸款同比多增7229億元，居民融資意愿出現顯著好轉。且1月制造業PMI企穩改善，提振市場對全年經濟復蘇的信心。

　　國際方面，美國1月份CPI與核心CPI雙雙超預期，美聯儲降息預期受到壓制。盡管3.9%的核心CPI通脹水平與上月持平，但0.4%的季調環比增速仍然創下了2023年5月份以來最高紀錄，并且超出了美聯儲可以接受的范圍。歐洲方面，1月歐元區CPI從去年12月份的2.9%降至2.8%，符合市場預期，同時歐元區PMI數據喜憂參半，德國制造業萎縮程度意外加深，法國經濟穩步復蘇。歐央行發布1月貨幣政策會議紀要，顯示歐央行管委會普遍認為現在討論降息為時過早，而且過早降息的風險被視為更大的危險，交易員下調歐央行降息幅度至100個基點以下。美歐央行推遲降息時間，或繼續對需求產生壓制，拖累其經濟增長。

　　基本面預期較為樂觀

　　本月合成橡膠上游丁二烯繼續走強，國內丁二烯價格從9900元/噸漲至10400元/噸，東北亞供應緊張疊加下游企業需求驅動，亞洲丁二烯上漲至1200—1280美元/噸，歐洲丁二烯市場價格持續上漲至885—895歐元/噸，歐洲供應相對充裕，但現貨需求較為堅挺支撐價格持續上行。由于歐美價格走強，亞洲丁二烯套利窗口關閉。從國內丁二烯整體庫存看，1月庫存52150噸，同比下降14.3%，為近3年最低，當前數據顯示3月丁二烯基本面預期仍較為樂觀。

　　2月順丁橡膠（丁二烯橡膠）現貨價格上漲至12800元/噸，但生產利潤仍從月初的-193元/噸持續下跌至-412元/噸，成本壓力下生產企業產能利用率降低，疊加部分裝置既定檢修計劃的影響，順丁橡膠產能利用率出現下滑，山東益華、浙江石化、振華新材料等企業部分裝置停車，黑龍江、四川、山東等地順丁橡膠裝置并未滿負荷運行，順丁橡膠產能利用率從月初的72.26%下降至67.22%。順丁橡膠樣本企業總庫存量繼續大幅增長，其中貿易商庫存從月初的3040噸上漲至3660噸，場內庫存從26120噸增長至32600噸，當前貿易商庫存明顯低于往年同期水平，但場內庫存大幅高于往年同期水平。

　　從國內輪胎企業開工率、輪胎產量和出口量等數據看，2024年1月乘用車市場零售達到203.5萬輛，同比增長57.4%，環比下降13.9%。春節假期前后汽車消費較淡，預計2月車市銷量將處于年內絕對低谷期。截至2月22日，本月中國半鋼胎樣本企業產能利用率為63.06%，受春節假期影響出現大幅下降，目前多數半鋼胎企業陸續復工，且排產迅速恢復，部分樣本企業排產已恢復至高位水平。訂單活躍，發貨順暢。節后中國全鋼胎樣本企業產能利用率提升明顯，企業產量提升較快，出貨逐步恢復。

圖為合成橡膠期權成交持倉情況

　　合成橡膠期權上市后，持倉量和成交量大幅抬升，去年12月之后開始逐步回落。今年春節前合成橡膠期權成交量和持倉量繼續降低，節后隨著合成橡膠期貨走出多頭趨勢行情，波動率有所放大，同時期權成交量和持倉量較節前出現明顯提升。從PCR指標看，節前合成橡膠期權成交量PCR持續下行，節后出現一波反彈后繼續回落，目前仍顯著小于1，持倉量PCR出現一波上漲后回落。隨著合成橡膠價格的持續上漲，投資者利用期權進行看空保護操作的策略有所增加。

　　當前合成橡膠上游丁二烯價格持續上漲，節后下游需求出現好轉，基本面整體維持偏多狀態，預計合成橡膠后期將維持高位偏強振蕩走勢，期權策略方面，可在波動率較高的時候采用賣出看跌期權策略。（作者單位：徽商期貨）

　　20號膠延續偏強走勢

　　閭振興

　　本周以來，國內20號期貨展開移倉換月操作，新主力2405合約承接漲勢，期價繼續上攻試探12000元/噸整數關口壓力，最高攀升至12050元/噸，創去年2月下旬以來新高。雖然昨日膠價出現高位調整，但目前東南亞產膠國處于低產季，原料膠水產出縮量，疊加橡膠加工廠原料庫存不高，存在“搶貨”行為，產區供應偏緊優勢凸顯。

　　東南亞產區進入低產季

　　每年2月開始，東南亞各產膠國的橡膠樹陸續進入落葉期，進入季節性低產季。據了解，目前越南和泰國東北部均已處于停割期，泰國南部雖然割膠工作仍在開展，但受橡膠樹落葉期影響原料產出逐漸下降。我國春節長假期間，雖然泰國南部天氣良好，但原料釋放不及預期，而且橡膠加工廠原料庫存也不高，存在搶原料的行為，產區原料供應整體偏緊，導致收購價格維持上漲走勢。

　　相關數據顯示， 截至2月27日，泰國中心原料市場煙膠片均價為76.49泰銖/公斤，較節前一周上漲7%；膠水均價為68.75泰銖/公斤，較節前一周上漲1.80%；杯膠均價為53.65泰銖/公斤，較節前一周上漲2.80%。原料收購價格持續走高，20號膠成本端支撐較為明顯。

　　淺色膠和深色膠價差縮小

　　深色膠和淺色膠，是產業對橡膠的大致分類。顧名思義，深色膠就是顏色較深的橡膠，主要指國外的標膠、混合、SVR10，國內的標二、TSR20以及9710等，這些膠顏色較深，主要用于制作輪胎。淺色膠主要是指國內的全乳膠、越南產3號標準橡膠，它們的顏色相對較淺（金黃色），主要用于制作橡膠制品。從盤面上看，深色膠對應的是20號膠（NR），淺色膠對應的就是天然橡膠期貨（RU）。一般而言，新加坡盤面反映海外深色膠的國際供需，而NR則反映海外供應和國內需求。

　　今年2月以來，滬膠期貨和20號膠期貨5月合約價差，即“RU2405合約-NR2405合約”價差不斷縮小，自2400元/噸一線下移至2000元/噸左右，累計下滑幅度達16.67%。從季節性規律看，每年年初至4月底，“滬膠期貨-20號膠期貨”價差均呈現穩步收縮的態勢，過去5年中，有4年出現這種現象。究其原因，主要是每年年初，國內云南和海南地區已經停割的利多因素逐漸消化，而接下來東南亞產膠國將陸續迎來低產季，供應預期回落驅動20號膠價格走強，從而導致天然橡膠和20號膠價差回落。預計3月份淺色膠價格走勢弱于深色膠的格局還將持續，后市兩者價差將繼續縮小。

　　下游市場景氣度回升

　　眾所周知，20號標膠主要用于乘用車輪胎生產，而輪胎需求強弱又取決于終端車市的景氣度。2024年1月，中國汽車產銷量分別達到241萬輛和243.9萬輛，同比分別增長51.2%和47.9%。其中，乘用車產銷量分別為208.3萬輛和211.5萬輛，同比分別增長49.1%和44%。此外，1月份中國出口汽車44.3萬輛，同比增長47.4%。我國車市“開門紅”，釋放出汽車出口延續快速增長態勢的信號。

　　傳導至輪胎環節，2023年我國橡膠輪胎外胎產量為98775.4萬條，同比增長15.3%。2023年全年輪胎整體銷售情況超預期。2022年全球輪胎銷量17.5億條，其中中國輪胎占比達56.46%，顯示出我國輪胎行業的強勁發展勢頭。目前，許多輪胎企業的訂單已經排到了兩個月之后，庫存量卻處于較低水平，預示著未來一段時間我國輪胎市場將維持繁榮態勢。

　　綜上，20號膠期貨產業鏈供需結構整體向好。東南亞產膠國低產季陸續到來，供應預期逐漸回落，而需求端受車市和輪胎銷量持續回暖支撐，20號膠供需前景轉向樂觀。預計后市20號膠期貨2405合約有望延續偏強格局。（作者期貨投資咨詢從業證書編號Z0018163）

　　以上內容僅供參考，據此入市風險自擔

　　分析人士：天膠價格易漲難跌

　　資深記者 譚亞敏

　　春節假期歸來，合成橡膠、滬膠和20號膠期貨價格聯袂振蕩上行。截至2月27日，滬膠主力RU2405合約報收13965元/噸；20號膠主力NR2404合約合約報收11925元/噸，分別較春節前最后一個交易日上漲4.49%和8.16%。

　　“本輪上漲主要是因為隨著國際輪胎廠補庫需求的持續，部分上游工廠推遲船期，國內供應緊縮預期走強推動盤面價格上漲。”中信建投期貨能化首席分析師董丹丹說。

　　中信期貨橡膠研究員李青認為，從驅動因素看，一是過去2—3周海外天然橡膠期貨價格持續上漲，內外價格倒掛。二是泰國1—2月天膠產量低于預期，春節期間上游原材料泰國膠水和杯膠價格持續上漲。STR20#標膠加工利潤出現嚴重虧損，春節后天膠價格上漲修復虧損。三是國內市場預期后市下游輪胎開工率回升，春節后消費將持續回暖，天然橡膠需求邊際提升。

　　期貨日報記者在采訪中獲悉，每年的一季度為全球天然橡膠的低產季，由于膠價從2022年開始持續走低，泰國等天然橡膠主產國主動去庫導致上游整體庫存水平偏低。以泰國為例，2023年12月泰國天膠庫存指數為72.2，同比下降約35.2%，環比下降約6.5%，為近5年同期最低水平。季節性低產背景下，上游補庫進度偏慢。低庫存狀態也逐步體現在泰國的出口數據中。最新數據顯示，2024年1月，泰國出口天然橡膠（不含復合橡膠）為22.4萬噸，同比降7%。其中，標膠出口13萬噸，同比增8%；煙片膠出口3.2萬噸，同比降16%；乳膠出口6萬噸，同比降27%。且由于海外現貨價格普遍高于國內，導致泰國對中國出口同比下滑更多，國內進口壓力大幅降低。

　　“供應端看，當前東南亞多數產膠國進入了低產期與停割期，全球供應處于低位。而中國進口同樣處于季節性低位，同時由于全球供應減量，我國的進口量大幅低于2023年同期。成本端有顯著支撐，上游原材料價格處于歷史高位，加工利潤為負值，對天膠價格形成了明顯的向上支撐。”李青說。

　　關于需求端，董丹丹告訴記者，春節假期期間，半鋼胎產線陸續于大年初五開始復工復產，部分大型輪胎企業春節期間仍加班生產。全鋼胎表現稍弱，雨雪天氣導致運輸困難，終端需求回升偏慢。整體看，春節后下游復工進度尚可，需求較為穩定。

　　據悉，目前下游處于節后恢復期，輪胎廠開工率仍在逐步提高。半鋼胎表現偏強而全鋼胎依舊偏弱，據悉半鋼胎出口訂單已排滿一季度，而全鋼胎內需訂單一般，出口邊際轉弱，壓力明顯。目前全鋼胎輪胎廠庫存過高，3月有去庫壓力，若庫存轉移不順暢，或對后期開工產生不利影響。

　　“目前供應端驅動偏利多，而需求端略偏利空。”李青說。

　　對于當前的交易邏輯，李青認為，目前市場在交易天然橡膠加工利潤的修復以及國內下游需求的邊際轉強預期，主要是修復前期國內市場相對偏低的估值。

　　“節后這輪上漲行情的主要驅動邏輯為泰國等主產國供應環比持續下滑，同時海外天膠現貨價格持續高于國內約100美元/噸，內外價差高位疊加上游工廠推遲船期，預計國內進口壓力將持續走弱，強化了市場對膠價上行的預期。”董丹丹說。

　　對于后續天膠價格能否延續上行趨勢，李青認為，短期天然橡膠仍有一定的上行空間，預計將維持偏強走勢。目前從數據上看，預期交易并未轉弱， 上行驅動延續。但持續上漲后，需求偏弱局面可能會抑制膠價的上行空間。后期天然橡膠需要關注深色膠社會庫存變化，下游輪胎企業的開工率和庫存情況，以及隨著時間的推移，海外天膠主產區是否會出現因厄爾尼諾現象導致開割推遲的現象。

　　“受天膠主產國進入低產季和上游低庫存影響，上游企業賣出的2月、3月遠期現貨偏少，使得春節后現貨市場流動性較為緊張，預計2月泰國等東南亞主產國出口量同比仍然偏低。在新的割膠季來臨之前，預計全球天然橡膠供應壓力有限，海外價格高位運行或進一步分流國內進口量。需求端整體維持穩中有增格局，短期膠價易漲難跌。本輪上漲能否持續的關鍵在于，2024年新割季能否順利開割與下游補庫完成后能否與終端需求復蘇順利銜接，投資者需持續關注主產區天氣情況與終端需求復蘇進度。”董丹丹說。